Origine des Hedge Funds

L'origine des Hedge funds remonte à plus de cinquante ans.
Il est généralementa dmis que le premier de ces fonds a été créé en 1949 aux Etats-Unis par Alfred Winslow Jones. Le terme de Hedge Fund (fonds de couverture), qui n'a été forgé qu'ultérieurement, a été retenu parce que le style de placement du fonds d'origine était conçu pour rester neutre aux évolutions générales des marchés en combinant des positions courtes et longues.
De cette manière, les fonds pouvaient chercher à réaliser des rendements absolus dans des conditions de marché variables.
Sur la période plus récente, toutefois, le terme de hedge fund est appliqué a tous véhicule de placement collectif privé destiné à des investisseurs " sophistiqués", peu réglementé et ayant recours à l'effet de levier.

On avait raison de s’inquiéter !

s’exclame Colette Neuville, présidente de l’Association de défense des actionnaires minoritaires (Adam).
Ils étaient inquiets ; ils sont en colère. Les actionnaires minoritaires d’Arcelor ont réagi avec fracas aux parités d’échange proposées mercredi par Arcelor Mittal dans le cadre de la fusion formelle entre Mittal Steel et Arcelor.
L’année dernière, Mittal était aux pieds des actionnaires d’Arcelor. Maintenant qu’il contrôle 94%du groupe, il se moque d’eux.
On est vraiment très loin du fair-play qu’il affichait. »
Mittal Steel et Arcelor opèrent déjà comme un groupe unique, mais la fusion juridique doit encore avoir lieu par le biais d’un processus compliqué de fusion-absorption, dont les détails ont été présentés mercredi.
Dans ce cadre, Arcelor Mittal propose une parité d’échange correspondant à 7 actions Arcelor pour 8 actions Mittal Steel.
L’offre initiale, lancée l’été dernier, prévoyait une parité de 7 pour 11.
Cette fois-ci, cependant, les actionnaires d’Arcelor ne doivent pas apporter leurs titres : leur société va absorber Mittal Steel sur la base de la nouvelle parité et ils se retrouveront automatiquement actionnaires du nouvel Arcelor Mittal.
Les minoritaires spéculaient sur des termes plus en leur faveur...

Les attributions d'actions gratuites se multiplient en France

Actions gratuites ou stock-options ?
En pleine saison d'assemblées générales, les actionnaires sont de plus en plus sollicités pour approuver des attributions d'actions gratuites plutôt que des plans de stocks-options.
L'explication de ce relatif engouement des entreprises du CAC 40 est d'abord technique. Avec la loi sur la participation, promulguée fin décembre 2006, le verrou fiscal qui pénalisait les salariés étrangers des multinationales françaises bénéficiaires d'actions gratuites a sauté.
Considérées comme un instrument de motivation de l'élite des managers, au même titre que les stocks-options, les actions gratuites limitent la part de risque encouru par leurs bénéficiaires. Par définition, elles relèvent du pari toujours gagnant alors que les stocks options peuvent ne rien valoir du tout si leur prix d'exercice est supérieur au cours de Bours au moment de leur levée.

PME : Les assureurs ont investi 3.7 milliards en 2006 dans le non coté

Les assureurs ont investi 3.7 milliards d'euros dans les PME françaises non cotées en 2006, portant l'investissement à 8.1 milliards depuis décembre 2003, et ont dépassé le montant de leur engagement, selon la lettre de la Fédération française des sociétés d'assurance (FFSA) publié hier.
En septembre 2004, les professionnels de l'assurance se sont engagés à investir à l'horizon 2007, 2 % de leurs encours dans le capital-investissement (sociétés non cotées ou cotées sur un marché non réglementé), soit un investissement supplémentaire de 6 milliards d'euros en 3 ans.
En terme de part des encours, l'objectif de 2 % n'est cependant pas encore atteint, car les investissements dans le non coté atteignent 1.5 % des investissemebt totaux du secteur à fin 2006 contre 1.2 % à fin 2005, selon la FFSA.
Par aillerus sur les 18.4 milliards d'euros d'engagement pris, seuls 12.8 miliards ont effectivement été investis.

Coup de pouce aux pactes de préférence

Les pactes de préférence se sont beaucoup multipliés dans la vie des affaires depuis quelques années, notamment en ce qui concerne la cession de droits sociaux.
Par exemple : Le propriétaire d'actions d'une société anonyme s'engageant, dans l'hypothése où il envisagerait de les vendre, à accorder une préférence à telles ou telles personnes désignées dans l'acte. La validité d'un tel montage n'est pas douteuse et son utilité est évidente dans un bon nombre de montages.
Comme bien souvent dans le domaine des accords entre actionnaires ou entre des actionnaires et des tiers, la véritable interrogation concerne l'efficacité réelle de ce type de convention. ( Si en dépit de l'engagement signé par lui, le propriétaire des titres décide de les céder à un acquéreur étranger au pacte de préférence, quelle est la sanction applicable ? )

Dans un arrêt du 26 mai 2006, une chambre mixte a adopté une position nouvelle trés efficace : Le juge peut désormais choisir le mode de réparation qui lui paraît le plus approprié et la Cour de cassation lui reconnaît le droit d'autoriser une substitution du titulaire de la préférence dans les droits de l'acquéreur.

Structure sous forme de coopérative

La premiére chaîne hotelière internationale en France : Best Western a comme caractéristique principale sa nature de coopérative.
Elle n'existe ainsi que par la volonté commune de ses adhérents actionnaires qui sont seuls bénéficiaires des activités qu'elle développe. Cette structure a également l'avantage de permettre le partage des idées, l'émulation indispensable pour comprendre son marché et faire avancer l'enseigne.
Les hotels Best Western fonctionnent sous forme de coopérative dans la plupart des pays affiliés. Ces coopératives appartiennent aux pays associés et aux actionnaires.Pour les hoteliers, les avantages sont évidents. L'adhérent reste indépendant dans la gestion de son entreprise, mais il a la possibilité de recourir au services communs, tels que la centralisation de commandes, les conseils, l'assurance comptable et juridique, ou encore la formation.

L' Offre d'ALLIANZ sur les minoritaires d'AGF est conforme selon l'AMF

Selon les echos du jour : L'Autorité des marchés financiers (AMF) a déclaré conforme le projet d'offre publique déposé le 22 février par l'allemand Allianz sur les minoritaires de sa filiale française AGF.
L'offre porte sur les 42,52 % du capital d'AGF qu'Allianz ne détient pas encore. Elle devrait s'ouvrir demain pour se clore le 23 avril.
L'autorité de régulation dit "avoir pris connaissance des arguments présentés par des actionnaires minoritaires, notamment en ce qui concerne la possible mise en oeuvre d'une fusion entre Allianz et AGF".
S'agissant d'un éventuel retrait obligatoire, l'AMF indique qu'elle devra "être saisie pour apprécier la conformité de ces opérations".
Allianz espère pouvoir lancer au plus tard au mois de juin un procédure de retrait forcé ("squeeze out"), possible à partir du moment où il aura rassemblé 95 % du capital des AGF.

Utile : Covered Bonds

Les "covered bonds" sont des titres adossés à des actifs jugés de bonne qualité, généralement des prêts immobiliers.
Contrairement aux produits titrisés, les émetteurs conservent le risque lié à ces créances.
Très bien notées par les agences de notation, ces obligations permettent de lever des fonds à un très bas coût. D'où leur succès.

Impôt, Retraite et Dirigeants d'entreprises familiales

Depuis le 1 er janvier 2006, une mesure permet aux particuliers de céder leurs actions avec une éxonération progressive de la taxation sur les plus-values.
Au-delà de cinq ans de détention, un abattement d'un tiers s'applique par année supplémentaire de détention.
De sorte que, pour les actions possédées depuis plus de huit ans, l'éxonération devient totale. Du moins en ce qui concerne l'impôt sur le revenu. Sinon, bien sur, il faut toujours compter les prélévements sociaux qui continuent à opérer un ponction de 11 %.
ATTENTION :
La mesure n'est entrée en vigueur que le 1 er janvier 2006, l'éxonération ne va en fait concerner que les cessions réalisées à partir du premier janvier 2012 et la libération totale ne s'observera pas avant le 1 er janvier 2014.
Dans cette attente, il est toujours possible de faire valoir le titre dérogatoire mis en oeuvre par le legislateur, mais le chemin semble difficile et parsemé d'embuches...

Les inconvénients soulevés par l’earn out

L’earn out ne constitue cependant pas une technique exempte d’inconvénients.
En effet, elle peut conduire l’actionnaire vendeur, resté aux commandes pendant la durée de l’earn out, à maximiser les résultats à court terme –qui servent à calculer son complément de prix -, au détriment du moyen terme.
Le montant du complément de prix est complexe à calculer et peut prêter à contestation dès lors que le périmètre de l’entreprise achetée est modifié. Ce sera souvent le cas si l’acquéreur veut concrétiser des synergies potentielles entre son groupe et l’entreprise acquise.
Elle impose enfin naturellement une cohabitation entre l’acheteur et le vendeur, laquelle, si elle facilite la transition, peut être pénible à vivre : l’acheteur se sentira réduit dans sa liberté de manœuvre et le vendeur soupçonnera le nouveau majoritaire de peser, par la politique qu’il veut mettre en place, sur les résultats et donc sur son complément de prix.
Par conséquent, la période sur laquelle porte le calcul du complément de prix ne peut être que de courte durée : trois ans paraissent un grand maximum. De plus le mode de calcul du complément de prix doit être le plus simple et le plus clair possible, assorti d’un plancher et d’un plafond afin d’éviter les contestations et les dérives.

Les intérêts de l’EARN OUT dans une transaction

La technique de l’earn out rapproche les parties. En effet, un vendeur convaincu des perspectives à court terme de son entreprise pensera toucher le complément de prix qui améliorera son prix de vente, alors que l’acheteur peut apprécier de n’avoir à payer un supplément de prix que si les résultats sont là.
L’earn out peut donc faciliter la négociation au cours de la phase finale en résolvant des problèmes d’asymétrie d’information.
Par ailleurs cette technique permet de contraindre naturellement le dirigeant cédant à rester quelques temps et facilite de ce fait la transition, tout en incitant ce dernier à la performance puisqu’il est intéressé.
D’une certaine façon, l’earn out est une clause de non-concurrence déguisée.
On comprend dès lors mieux pourquoi l’earn out est souvent utilisée au cours de transactions portant sur des entreprises où la dimension humaine est forte, comme les agences de publicité, les sociétés de conseil informatique, etc.

Utile : La technique de l'EARN OUT

Utilisée lors de transactions d’entreprises, l’earn out est une technique autorisant le vendeur à obtenir un complément de prix si des objectifs définis de résultats ou d’activités futurs sont atteints.

Matériellement l’earn out peut prendre deux formes.
Le vendeur garde une fraction de ses actions et cède le solde à l’acheteur qui prend le contrôle. Ultérieurement, ces actions seront achetées par l’acquéreur, en général à un prix au moins supérieur à celui de la transaction.
Autre possibilité : le vendeur cède l’intégralité de ses actions, mais reçoit un complément de prix.
La première formule permet d’asseoir la garantie de passif plus naturellement que dans le second cas. Elle présente l’inconvénient d’être plus contraignante pour l’organisation de l’acheteur, obligé d’avoir, pendant une certaine durée, un actionnaire minoritaire.

Mécanisme : Le rachat d'entreprise avec effet de levier

Le repreneur qui ne possède pas suffisamment de fonds pour acheter une société peut choisir de constituer une société appelée holding dont l'objet est de racheter les parts ou les actions de la société cible. Le but du montage est alors de faire intervenir un partenaire financier - une banque ou un capital risqueur par exemple - qui prête de l'argent à la société holding. Cet emprunt qui s'ajoute aux fonds apportés par les actionnaires de la holding, permet l'acquisition de la société cible.

En théorie, le LBO permet de racheter une société pour moins de la moitié de sa valeur.
Par exemple, pour une société valant 6 millions d'euros, les dirigeants investissent 2 millions d'euros accompagnés par un fond qui investit 1 millions d'euros, soit 3 millions d'euros capitalisés dans une société holding. Cette dernière réalise un emprunt de 3 millions d'euros garanti par l'activité de la société cible, soit 6 millions d'euros. A la fin de l'opération d'acquisition, les dirigeants détiennent la majorité de la structure pour un investissement de seulement 2 millions d' euros.

L'intérêt du holding familial

Le recours à une holding a pour objet de faciliter une opération de transmission ou de reprise. Elle peut, en outre, présenter l’avantage de permettre à un dirigeant d’optimiser d’un point de vue fiscal la transmission de son entreprise.

Le mécanisme d’une opération de reprise via une holding est bien connu : les repreneurs identifiés créent une holding en apportant à celui-ci leurs propres capitaux. La holding contracte un emprunt. Avec les capitaux ainsi réunis il est procédé à l’acquisition par la holding de la majorité du capital de la société objet du projet de reprise. Au fil des ans, les remontées de dividendes permettent à la holding de se désendetter et à terme, une fusion intervient entre la société cible et la holding.

Un des avantages d’une telle opération réside dans l'application du régime des sociétés mères-filles qui permet au holding de disposer des dividendes versés par la filiale en franchise d'impôt.

Dans le cadre d’une transmission familiale, le recours à une holding familiale est fréquent. En effet, le successeur désigné ne dispose bien souvent pas des fonds nécessaires pour désintéresser les autres héritiers et reprendre l’entreprise familiale. Le recours au holding permet au successeur de prendre le contrôle de la société familiale sans avoir à détenir la majorité du capital de celle-ci. Il suffit qu'il détienne la majorité du capital du holding et que celui-ci détienne à son tour la majorité du capital de la société.

Procédure de Dual Track

Le concept : Mettre en parallèle introduction sur le marché et négociations avec des investisseurs privés avec, comme objectif affiché, de tirer à la hausse la valorisation de la société.

L'intéret : En faisant miroiter une possible introduction en Bourse, cela met inévitablement la pression sur les acheteurs potentiels. En effet, compte tenu du calendrier assez strict de la mise en Bourse, les repreneurs ont moins de temps pour examiner le dossier dans tous ses détails. Du coup s' ils veulent remporter le dossier, les candidats doivent prendre une décision rapidement, ce qui les pousse souvent à payer un prix plus élevé.

Le biais : Les investisseurs ne sont pas dupes. Pourquoi un actionnaire minoritaire qui achète des actions en Bourse devrait-il payer plus cher qu'un actionnaire majoritaire qui prend le contrôle de la société ?

Carry Trade ou Portage

Le concept : des acteurs financiers empruntent des capitaux d'un pays qu'ils prêtent ensuite ailleurs.
Selon la théorie financiére le "carry trade" ne devrait pas exister !
Les écarts de taux d'intérêts entre deux pays sont censés refléter des écarts d'inflation.
Ces écarts doivent en principe être ensuite corrigéz par un ajustement des taux de change.
Ce que l'emprunteur gagne sur les taux d'intérêt, il devrait donc le perdre par le taux de change : c'est ce que les experts appellent "la parité non couverte des taux d'intérêt".

Mais la réalité va souvent à l'encontre du principe.

Les monnaies à faible taux d'intérêt tendent en fait, en moyenne à se déprécier et non à s'apprécier.
Du coup l'investisseur qui se lance dans ce portage est à même de faire des profits par deux canaux : l'écart de taux d'intérêt entre les deux monnaies et l'appréciation de la monnaie à taux élevé.

Boom des acquisitions à effet de levier

Le marché des Leveraged buy-out ( LBO) ne s'est jamais aussi bien porté qu'en 2006.

L'afflux de liquidités sur le marché européen de la dette à effet de levier depuis trois ans a en effet permis aux firmes de capital-investissement de recourir à une nouvelle technique : le refinancement du LBO en cours de déroulement, la plupart du temps dans l'optique de faire remonter un dividende afin de se rembourser une partie de leur mise initiale en fonds propres, ou de rembourser une partie de la dette.

Les vrais experts se remboursent ainsi une part grandissante de leurs apports en un temps de plus en plus court.

Fort succès des Owner By Out (OBO) auprès des dirigeants de PME

Se vendre sa société à soi même… récupérer du cash et rester propriétaire de son entreprise, quel dirigeant de PME n’en a pas rêvé ?

Le recours à la technique financière de l’OBO peut permettre d’atteindre cet objectif.

Il s’agit d’une forme particulière de LBO (Leveradge Buy Out) où le montage de reprise de l’entreprise est réalisé avec le propriétaire lui-même.

Souvent qualifier de « vente à double détente », un OBO consiste pour un dirigeant à vendre son entreprise à une société holding constituée à cet effet et dans laquelle il va détenir une partie du capital aux côtés d’un capital- investisseur.

Pour le dirigeant cette opération s’inscrit souvent dans une logique de cession progressive ou de transmission à l’un de ses héritiers. Cela permet au dirigeant de rendre liquide une partie de son patrimoine tout en restant actionnaire majoritaire (nota : il existe aussi des OBO où le dirigeant est minoritaire).

On observe également que certaines entreprises font l’objet d’OBO successifs permettant la montée au capital progressive du top management.

Les OBO font l’objet actuellement d’un fort engouement. A titre d’exemple, selon Option Finance, près d’une opération sur deux réalisée par Siparex ou Initiative et Finance ont été des OBO.

L’assouplissement en 2005 du dispositif « Charasse » n’y serait pas étranger…

Financements des PME, dévoiement du capital-risque ??

70 % des sommes investies par les banques au titres de leurs financements PME le sont aujourd'hui en France dans des LBO (opération de rachats d'entreprises existantes avec effet de levier).
Rien à redire me direz-vous ! si ce n’est que ces sommes sont autant qui ne viendront pas financer la création ou l’accompagnement de la croissance de PME.
En effet, dans ces opérations, peu de croissance ! Les LBO se font sur des entreprises mures et l'objectif du management est alors entièrement tourné vers le désendettement de l'entreprise et non vers l'investissement.